Các NHTW đã và đang học được gì từ “cơn lạm phát lớn” hiện tại? Điều gì đang thay đổi?

Sau chiến dịch thắt chặt tiền tệ mạnh mẽ nhất trong bốn thập kỷ, các học giả và nhà thực hành kinh tế đang tiến hành nghiên cứu để tìm ra điều gì có thể ngăn chặn cuộc khủng hoảng chi phí sinh hoạt và cách đảm bảo những sai lầm tương tự sẽ không lặp lại.

Các thị trường đã định giá việc lãi suất sẽ cao trong thời gian dài hơn, với một cuộc chiến mới ở Trung Đông làm tăng thêm rủi ro đối với triển vọng vốn đã không chắc chắn mà các NHTW phải đối mặt khi họ tập trung cho những cuộc họp cuối cùng của năm.

Việc xem xét chính sách tập trung vào ba cuộc tranh luận gồm:

• Các NHTW có thể cho phép linh hoạt đến mức nào trong việc đạt được mục tiêu lạm phát,
• Hiệu quả của việc mua tài sản trong tổ hợp chính sách; và
• Giá trị của việc phối hợp tiền tệ và tài khoá.

Bloomberg đã khảo sát các nhà kinh tế trên khắp thế giới để thu thập quan điểm về ba cuộc tranh luận đó. Kết luận của họ là: Các NHTW sẽ không phá vỡ nền kinh tế của họ để vội vàng đạt được mục tiêu lạm phát, QE sẽ được sử dụng tiết kiệm hơn trong tương lai và chính sách tài khóa có nguy cơ cản trở hoạt động của các cơ quan tiền tệ.

Suy nghĩ lại mục tiêu lạm phát

Chừng nào mọi người còn tin rằng lạm phát sẽ quay trở lại mức 2%, các NHTW còn có thời gian để quyết định mức độ quyết liệt của họ trong việc theo đuổi mục tiêu đó.

Các nhà kinh tế của 16 NHTW quan trọng nhất thế giới cho biết các nhà hoạch định chính sách sẽ có thêm thời gian để đưa lạm phát trở lại mục tiêu nếu điều đó đồng nghĩa với việc ít gây thiệt hại hơn cho nền kinh tế của họ. Cuộc khảo sát đặc biệt của Bloomberg cũng cho thấy rằng một thiểu số khá lớn cho rằng họ sẽ tiến xa hơn nữa, chấp nhận áp lực giá hơi quá mạnh hoặc quá yếu - miễn là kỳ vọng vẫn được duy trì.




Olivier Blanchard, cựu chuyên gia kinh tế trưởng của IMF, từ lâu đã lập luận ủng hộ việc nâng mục tiêu lạm phát, và cựu Phó Chủ tịch Ngân hàng Trung ương Châu Âu Vitor Constancio cũng ủng hộ ý tưởng này. Nhưng đó là một quan điểm gây tranh cãi và chỉ có thể thực hiện được từ một vị thế đáng tin cậy, điều đó có nghĩa là các NHTW cần phải đưa lạm phát trở lại mức 2% trước tiên.

Theo Chủ tịch Bundesbank (NHTW Đức) Joachim Nagel: “Sẽ là sai lầm ngay từ đầu nếu nghĩ rằng bạn có thể thay đổi mục tiêu đã đặt ra nếu bạn không thể đạt được nó”.

Xu hướng toàn cầu cho thấy lạm phát sẽ mạnh hơn trước đây, trong đó cựu Thống đốc Ngân hàng Anh Mark Carney là một trong số những người cho rằng lãi suất sẽ không trở lại mức thấp trước đại dịch.

Một bài học mà Gita Gopinath, quan chức số 2 của IMF, rút ra từ đợt lạm phát mới nhất là các nhà hoạch định chính sách không được cho rằng việc xem xét các cú sốc về nguồn cung – như “sách giáo khoa” gợi ý - là phản ứng tối ưu. Bà khuyến nghị họ nên sẵn sàng phản ứng phủ đầu, ngay cả khi lạm phát vẫn chưa vượt khỏi tầm kiểm soát.

Họ có thể sớm được kêu gọi hành động trên khía cạnh đó nếu xung đột leo thang ở Trung Đông ảnh hưởng đến việc cung cấp dầu.

Tuy nhiên, khi đợt suy thoái toàn cầu lớn tiếp theo xảy đến, sự linh hoạt có thể cần thiết theo cách khác. Cuộc thử nghiệm lãi suất âm kéo dài 8 năm của châu Âu đã kết thúc với nhiều ý kiến trái chiều vào mùa hè năm ngoái về việc liệu tất cả có xứng đáng hay không.

Suy nghĩ lại về nới lỏng định lượng

Với cách tiếp cận linh hoạt hơn đối với các mục tiêu lạm phát 2% đó, chính sách tiền tệ sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 rất khác ở nhiều nơi trên thế giới. Hàng nghìn tỷ USD, EUR, GBP và JPY giá trị trong các chương trình mua tài sản hầu như không làm tăng giá cả trước các lực giảm phát toàn cầu cho đến khi các chính phủ sử dụng số tiền họ huy động được để nhét tiền vào túi người tiêu dùng trong thời gian phong tỏa vì Covid.

Nhưng điều đó cũng bị cho là nguyên nhân làm bóp méo thị trường tài chính. Các giai đoạn cuộc khủng hoảng ngân hàng tại Mỹ được một số người coi là kết quả trực tiếp của QE và các thất bại trong quản lý và giám sát.

Chỉ 40% các nhà kinh tế được khảo sát dự đoán các NHTW sẽ sử dụng QE giống như cách họ đã làm trước đây. Một phần tư kỳ vọng họ sẽ triển khai nó một cách tiết kiệm hơn, khoảng 30% cho rằng vai trò duy nhất của nó trong tương lai là một công cụ để giải quyết các mối lo ngại về ổn định tài chính và một thiểu số nhỏ không thấy nó được sử dụng lại.

Có những vấn đề khác liên quan đến việc mua trái phiếu có thể ảnh hưởng đến cách sử dụng nó trong tương lai. QE chuyển đổi hiệu quả chi phí đi vay dài hạn sang chi phí đi vay ngắn hạn.

Ngoài ra, các nhà hoạch định cũng có thêm ít kinh nghiệm trong việc điều chỉnh bảng cân đối kế toán của mình, nơi những sai sót nhỏ có thể gây ra biến động lớn cho thị trường.

Fed đã trải qua điều đó khi cố gắng thu hẹp lượng nắm giữ trái phiếu từ năm 2017 đến năm 2019. Những nỗ lực gần đây hơn nhằm giảm danh mục đầu tư đã tiến triển khá suôn sẻ, một phần do các NHTW đã tích lũy quá nhiều nợ trong những năm qua.

Nhưng thực tế là họ đang coi việc thắt chặt định lượng như một sự điều chỉnh kỹ thuật chứ không phải là một phần trong nỗ lực kiềm chế lạm phát đã đặt ra câu hỏi về việc sử dụng một công cụ để hoạt động theo một chiều trong tương lai.



ECB phải đối mặt với gánh nặng pháp lý bổ sung đối với việc nắm giữ trái phiếu khi hoạt động trong liên minh tiền tệ gồm 20 quốc gia. Những lo ngại xung quanh việc tài trợ bất hợp pháp của các chính phủ và việc chia nợ chung đã khiến ECB phải ra tòa nhiều lần.

Việc kết hợp các chính sách

Lãi suất thấp và các chương trình QE quy mô lớn cho phép các kho bạc vay với giá rẻ để tài trợ cho các chiến dịch kích thích, bảo vệ thị trường lao động, doanh nghiệp và người tiêu dùng khỏi sụp đổ. Nhưng sự sụt giảm chi tiêu trong suốt và kể từ đại dịch - một phần là nguồn tài trợ khẩn cấp quan trọng, một phần là nhu cầu chính trị để thể hiện cách tiếp cận toàn diện trong cuộc khủng hoảng - đã góp phần gây ra đợt bùng phát lạm phát mới nhất.

Trong khi cần phải có cùng một hình thức kéo theo cùng một hướng để hạn chế nhu cầu, nhiều chính phủ lo ngại rằng nếu họ thắt chặt chính sách quá mạnh, cử tri sẽ thay thế họ bằng những người theo chủ nghĩa dân túy hoặc cực đoan. Điều đó làm dấy lên câu hỏi về việc liệu các NHTW có thể tự mình ổn định giá cả hay không.

Các nhà kinh tế được Bloomberg khảo sát dự đoán chính sách tài khóa phần nào chống lại nỗ lực kiềm chế lạm phát ở Mỹ của Fed.

Tuy nhiên, Chủ tịch Fed Jerome Powell cho biết rằng ông chưa sẵn sàng dựa vào kiểu kết hợp đó. “Nhiệm vụ của chúng tôi là mang lại sự ổn định về giá bất kể quan điểm của chính sách tài khoá.”

Các NHTW cảnh báo rằng bất kỳ thất bại nào trong việc giảm quy mô chi tiêu tài chính đều có nguy cơ phải trả giá bằng lãi suất cao hơn. Họ cũng muốn các quan chức được bầu đưa ra các chính sách giúp mang lại tăng trưởng bền vững.

Agustin Carstens, cựu thống đốc Ngân hàng Mexico, hiện là tổng giám đốc của BIS, cho biết: “Cần phải thay đổi tư duy”. “Tăng trưởng cần phụ thuộc ít hơn vào chính sách tài khóa và tiền tệ mà nên phụ thuộc nhiều hơn vào các chính sách cơ cấu”.